普通人投资的尽头是FOF和投股基金？

     网上有张图很火，炒股票的15个段位，段位越高，投资越专业，收益越高，越稳定，但投资难度反而越低。真是应了那句话，大道至简。这是弱者思维的体现，在实体实业中赚钱不易，股市也不会更容易，承认自己没有技术分析、择时、选股、甚至选基能力，就像你不会给自己接生，给自己拔牙，而要委托医生一样，明白了投资的底层逻辑后，专业的事交给专业的人做，是普通人投资股市赚钱的最终归宿。

    散户贡献了80%的交易量，整体从资本市场获取的收益却是负数，七亏二平一赚的根源，还是在于大部分人把投机当成了投资而不自知。从资本市场的发展规律来看，我们看美股，80年代前和大A类似，散户交易量大于机构，但随着注册制推行、个人与机构竞争处于绝对劣势、专业机构收益显著高于散户整体，80～90年代，股票基金的规模飞速增长（和目前大A类似）。但，买基金就能赚钱吗？答案是否定的。基金和股民一样，还是追涨杀跌、买了后拿不住、喜欢买短期表现好的品种、目前基金数量已经一万多只选基比选股还难，所以在90年代后，投顾规模迅速崛起，目前70%的基金，通过投顾来投资。

     下面，我们试图分析下背后的原因。

    第一阶段：从1～8。都是用技术分析的方法自己下场买股票，本质上属于采取“票模式”参与投机的范畴，希望预测股价未来的涨跌，通过交易赚别人口袋的钱。

    第一，为什么投机赚不到钱？一方面股价是无法预测的。商品市场的价格变动规律是有迹可循的，经济学家马歇尔提出了均衡价格理论，本质是价格由需求和供给决定，当两者力量相当，价格趋于稳定，并可由供求的力量变化预测未来商品价格涨跌。但是证券市场价格是不可预测的，复杂性在于投资者在影响价格变动上有买方和卖方双重身份，投资人本来早上想好了购买股票属于需求一方，但如果当天股价大幅波动，投资人会临时改变主意卖出股票，人们甚至分不清到底是价格变化引起了投资人买卖行为的改变，还是人们买卖行为改变造成了价格的大幅波动。因此，证券价格的变化就变得诡异多端，“价格没道理地变化就是道理”。另一方面，投机是零和游戏。交易要交各种税、大股东要减持、企业要IPO，就像靠打麻将赌博长期下来参与者都是亏钱、赌场里只有庄家是稳赢一样，大部分投机者和赌徒一样都是亏损离场的。

    第二，从一张图看懂为什么投资是正和游戏？投资股市为什么必然赚钱？上证指数从1990年年底基准点的100点上涨至2022年的3258点，深成指由1994年年中的1000点上涨至2022年的12358点。影响上市公司股票价格的因素林林总总，不计其数，概念、题材、板块、宏观经济政策甚至谣言都会影响股市价格，但是不管这些因素如何影响股价变动，不管其影响结果多么难以预测，从长期观察，万变不离其宗的是，价格不可能脱离净资产而无线上涨，以净资产为基准涨多了必然下降，降到趋近净资产后又会上涨。核心还是在于股市背后是实体实业，支撑市值上涨的是企业净资产的增长。图中下面的柱状体是A股所有上市公司的净资产，在过去的20多年，保持了每年12%左右的稳定增长。上面那条波动向上的曲线是沪深两市总市值的变动，无论如何波动，净资产都稳定支撑着指数向上增长，两者之间的溢价水平就是市净率，每次两条线接近的位置（如2008年、2012年、2018年）都是底部，而指数脱离净资产上涨过多后，就像无水之源，下跌是必然。因此，投资者投资主要指数，实际上是以一定的溢价率投资了上市公司的整体净资产，只要这个整体持续盈利，资产规模越来越大，投资人就能享受上市公司为其打工，资产水涨船高的权益。心中有了股权思维，也无需再为股价的反复波动劳神费心，因为无论是金融危机、贸易战、还是疫情，这些因素虽然导致股价大幅波动，但上市公司作为国民经济中最优秀的企业，整体的稳健盈利丝毫不受影响。

    第三，我们观察投资大师和长期稳定盈利的普通人，大都走的是赚取企业利润增长和估值回归的价值路线，也就是“股模式”，这是正和游戏，因为获取额外收益。收益的来源分为外生价值和内生价值两部分：外生价值是企业增发扩股，实际是新股东以高于净资产的价格从老股东手中买下了企业部分所有权（年化收益约3%）；内生价值主要是分红和盈利再投资（即企业的净资产增长率，年化收益约12%），分红的本质是一倍PB清算企业部分所有权，尤其是优秀企业盈利再投资，比如巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦从不分红，因为巴菲特通过红利再投资，取得了远高于把盈利分给股东的投资复利。因此，长期投资股票的收益率15%，是由实体实业净资产增长率每年12%+外生价值年化3%两部分构成的。（可参考《大数投资》）

    第二阶段：9、价值投资。经过了第一阶段，交了无数学费，很多人终于看透了股票的本质是企业所有权的一部分，陪伴企业成长的“股”模式才是长久稳定盈利的正和游戏，于是开始皈依了价值投资，通过优选股票，成为了格雷厄姆、巴菲特的信徒。但是为什么此路还是不通？甚至很多人说自己被价值投资坑了？问题不是出在价值投资，而是投资者本人——功力不够，练不成巴神的武功却不自知，最后迈出了能力圈导致亏钱！

    容我慢慢道来——价值投资的内部，分为格派和巴神两派，格雷厄姆是利用错杀的时机，价格大大低于本身的价值的时候买入，赚价值回归的钱。而巴菲特是长期持有 与所谓“优秀企业”一起成长，穿越熊牛。关于格派武功，看过《聪明的投资者》的朋友清楚，格雷厄姆给了一套毫无艺术性的选股标准，本质是投资一个由30只各行业不同个股组成的低估值指数基金，这就是普通人付出些许努力就能获得令人满意的投资结果。认真读懂这本书，投资者就已经走上了长期稳健盈利的道路，但是很多价投者在没有读格雷厄姆的情况下，将其越过，直接读了老巴，我观察到，这些人在读完老巴投资之路之后，进入了一个不自知的难以察觉的陷阱，那就是他们盲目想当然的以合理价格买入伟大企业。

    他们的逻辑很简单，既然老巴用了半辈子才从“猿猴进化成人”，从低估烟蒂股到伟大企业，这可是人家用半辈子的弯路总结出的教训，那我们还用走这种“弯路”吗？我们直接利用其最终成果不就行了吗？于是，他们没有走老巴前期走过的路，而是直接套用“合理价格买伟大企业”的理念，结果亏损累累。

    问题来了，这种理念本身有问题吗？没有问题。但很多人都忽略了它有一个非常重要的前提，那就是他对商业智慧的考验已经脱离了大部分人的能力圈。这就如同，有个老司机告诉你，他用半辈子的经验教训总结出，以合理的技术开飞机比以稳健的技术开轿车更具效率，于是人们听后纷纷去开飞机，结果是事故频出，殊不知开飞机的合理技术需要的能力圈要更严格。

    必须要意识到，老巴之所以那样说，是建立在自己的过去的商业阅历和丰富的烟蒂股经验之上的，他提到了一个词叫进化，从猿猴进化为人，这个词颇有意味，何为进化，进化就是一环也少不了，谁也不能跳过中间的过程去达成进化，而我们大部分人呢，根本没有多少商业阅历，甚至连格雷厄姆的烟蒂股理论都没有搞清楚，比如你知道你所持有的企业的营运资本是多少吗？也即在没有学会走的情况下，就已经拿着枪在硝烟四起的战场上裸奔起来，虽然能偶尔打死几个鬼子，但结果早已注定。

    合理价格购买伟大企业听起来没有任何瑕疵，但若细想，它实际上也是事后才看出的：

    1.何为伟大，它的标准是什么，有人说，他买公认的伟大企业总没错吧，应该说，即便是“公认出的伟大企业”，若没有严格通过自己的检验，那也不叫公认，事实上很多人买的都是公认的伟大；

    2.未来企业业绩下滑了，还叫伟大吗？即便依然是伟大，在亏损四成后，你还能拿的住吗？

    3.何为合理价格，仅仅是25倍平均市盈吗？在确定不了未来企业价值趋势的前提下，能确定合理价格吗？

    事实上，这里的“伟大”，可以理解成保证企业未来增长的护城河或内核生命力，但问题是，护城河也并不是一成不变的，它需要我们对企业后续的一些事件进行判断，即便有护城河，也并不能全然保证企业未来就一定增长，由此，这里的隐形含义是，用商业智慧去判断伟大企业，在拥有一定的确定性后，再以合理价格去买入，这里的合理价相对格雷厄姆的折价买入是有溢价的，这个溢价由企业未来的增长来弥补，所以这就要求我们必须找到未来内在价值增长的企业，它是以未来的“占便宜”弥补现在的吃亏。

    而格雷厄姆的折价安全边际买入，则不必然要求企业未来一定要增长，即便是有一定程度价值下滑，也可以获利，这个气垫就是安全边际，他不相信未来的预测，也不想占未来的便宜，他只相信眼前能看得到的便宜，可以说是实打实的务实派。个人觉得，我们很多人更适合格雷厄姆派，而不是合理价格买伟大企业派，仅仅是能力圈不匹配。

    真正读懂格雷厄姆的人，就会明白，为何其方法更适合大部分投资者，为何老巴在进化为股神后，依然认为自己骨子里85%是格雷厄姆，依然说格雷厄姆的理念在百年后依然是理性投资者的基石，但凡认为格雷厄姆那套过时的人，或许都没有真正读懂过它。

    第三阶段：10～14。知道自己没有巴菲特的内功，练不成他的武功，除了练成格派武功稳定盈利外，很多人选择了指数基金获取市场平均收益，或找到和巴菲特一样伟大的投资者，把钱交给他打理（主动基金）。发现没有，承认自己的普通，有多难？不追求押对个股和行业的爆发式增长，用低估分散买入的方式，获取市场平均收益，是大部分人在悟道之后的选择。指数化投资是适合大部分普通人的投资方式，因为指数基金长生不老、长期上涨的特点，只要在低估买入，高估卖出，投资人就可以在不承担个股风险的情况下，获取稳健收益。进入这个阶段，其实投资就已经入门了，具备了弱者思维、股权思维，能够理性面对股价波动了，甚至可以自行给指数估值，并根据估值进行低买高卖了。

    但是，接下来我想说的，可能又要让您失望了——尽管巴菲特推崇指数基金、书上也教育散户进行指数化投资，但是以普通散户的水平在进行指数化投资，收益实在可怜。下图一是某知名大V的150份投资计划。投资方法是将可投资资金分成150分，分散买入低估值指数基金。2015年7月至今的指数投资收益——年化5.2%，7年过去了，只赚了可怜的43%的利润。有朋友说那是定投，收益肯定低了，一次性投资收益就高了！我们看图二。如果一次性投资沪深300，2016年10月至今的收益是23.31%，平均年化收益只有可怜的4%，这还是在投资的乐园A股，如果在港股呢？看图三，近8年恒生指数收益率为-2.91%！，8年时间过去了，不仅没赚钱，还微亏，难怪网上很多人说再也不碰港股了！难道指数基金长期上涨是个骗局？答案是——不是骗局，只是这个长期，可能超乎你的想象，美股在70年代曾经10年指数不涨！即使上涨，涨幅也很难令投资者满意。