中金曾韬：光伏电池新技术迭代即将进入主升浪，四条投资主线掘金

光伏新技术又火了，钙钛矿电池横空出世！

光伏赛道迎新风口，“TOPCon电池”火了

光伏新科技，钙钛矿市占率从0.1%到30%，百亿赛道扬帆起航

作为新能源的投资主线之一，光伏行业持续受到市场资金的关注。就年内光伏行业的投资机会而言，笔者认为，硅料产能的加速释放，将带动行业景气度加速向上。据估算，今年二季度硅料环节供给（国内 + 进口）环增约 14%。三四季度硅料供给也有望分别实现环比 10%、28% 的增速，较二季度继续提速。因此，笔者预期硅料新增产能释放有望带动产业链开工率和景气度加速上行。

行业整体 Beta 向上的背景下，建议投资者可以从四条投资主题对光伏行业进行掘金。

投资主题一：

电价提升，欧洲光伏装机量大增

看好 N 型组件、微型逆变器 α 机会

数据显示，随着电价显著提升，预计欧洲 2022 年光伏装机将同比增长 60%~100% 至 40GW~50GW，成为全球需求最大亮点之一。投资机会上，看好 N 型组件、微型逆变器两大 Alpha 机会。

笔者认为平价之后海外光伏电价继续下降压力减小，叠加作为定价锚的传统能源价格上升，组件需求对于价格的弹性显著放大。

欧洲电力结构中天然气占比近 20%，边际成本最高，是为电力定价之锚。过去一年，欧洲天然气价格上涨近 500%，推动欧洲各国批发电价现货上涨 200~300% 不等，并向光伏企业购电协议电价传导上涨 +16~+61%、光伏政府招标电价跌幅收窄至 -4%~+29%、用户零售电价上涨 -6%~+99%。

据笔者测算，项目电价每上涨 1%，全投资回报率上升 ~0.1ppt，若考虑全投资回报率不变，可以接受组件成本提高 4% 或 1 美分 / 瓦。基于屋顶光伏几周审批 +1 周建设期、地面光伏 9~24 个月审批 +6 个月建设期，笔者认为，欧洲屋顶光伏、地面光伏项目 2022~2023 年将陆续迎来量价共振。

另外，考虑到欧洲对高效新电池技术组件导入积极，看好新技术领跑的组件企业；考虑到欧洲电价走高、安全标准持续提升，看好国产微型逆变器 Alpha 机遇。

投资主题二：

利润再分配、技术迭代

带来主产业链投资机会

硅料环节由于生产安全事故的发生，供给超预期收缩，预期涨价周期有望拉长。

硅料作为当前供需最紧张子环节之一，笔者预计硅料将受益于海外电价上涨带来的产业链利润扩容，今年二三季度环节单吨净利继续环比扩张。预计今年四季度及 2023 年硅料行业价格缓慢回落，有望引导下游需求释放。硅片环节，行业集中度与盈利能力好于此前预期，预计石英保供将成为下一阶段行业格局和企业盈利的胜负手。

硅片辅材方面，热场去库存、价格竞争基本见底，随硅料放量，笔者认为该行业下半年有望实现供需边际改善；金刚线由于硅料超预期涨价，细线化进程持续推动，拉动行业供需持续景气；石英砂由于优质矿源供给和提纯产能持续紧缺，内层砂及中层砂涨价或将持续。

电池组件环节，第三方市占率回升带动 PERC 电池供需阶段性改善。随着终端认可度的提升，电池新技术迭代即将进入主升浪，各条路线争鸣：N 型 TOPCon 方向，目前量产转换效率来到 24.5% 以上，预计年底有望实现 25%；一体化成本当前略高于 PERC，预计年底有望实现与 PERC 打平，2022 年底附近名义产能有望接近 80GW。

HJT 方向，目前量产转换效率来到 24.5% 以上，近期微晶量产技术导入或带动转换效率向 25%+ 是重要边际变化，薄片化 + 银包铜量产进展将决定 HJT 成本较 PERC 打平时间点，预计 2022 年底附近名义产能有望接近 20GW。BC 方向，正面无遮挡结构实现更高单面转换效率，铜电镀 / 银 + 铝浆等金属化解决方案或带来更低浆料成本的优势，2022 年底附近名义产能有望接近 30GW。

投资主题三：

辅材盈利能力持续修复

看好光伏胶膜、玻璃毛利率提升

需求方面，在欧洲新能源呈高速增长态势以及国内大型电站项目开展的推动下，笔者认为下半年光伏组件需求较好，带动辅材需求景气度持续。

成本方面，辅材原燃料价格目前有所下降，成本压力减轻。胶膜原材料 EVA 粒子目前均价为 30000 元 / 吨，短期价格有所放松，长期来看粒子供应偏紧，粒子价格依然坚挺。光伏玻璃燃料天然气价格步入下行通道，原料纯碱价格高位维稳，6 月 30 日天然气价格为 6264 元 / 吨，环比 5 月下降 14%，纯碱价格为 2950 元 / 吨，环比持平。预计天然气价格有望持续下降，玻璃成本压力不断缓解。

价格方面 , 目前 EVA/POE 胶膜报价分别下降 1/1 元 / 平米至 16.5/18.5 元 / 平米，主要由于 EVA 粒子价格松动，且短期硅料产能还未释放，下游需求有所抑制，胶膜价格在粒子价格松动趋势下将会持续下调，但是由于成本压力减轻，利润空间可以维持。预计四季度硅料产能释放后推动需求向好，胶膜企业盈利能力持续增强。目前由于天然气成本下降，光伏玻璃价格有所下调，6 月底 2.0mm/3.2mm 厚度玻璃价格为 21.92/28.5 元 / 平米，该价格下一线企业毛利率可以维持在 30% 水平，今年上半年毛利率有望得到持续修复。

投资主题四：

分布式开发运营：后补贴时代

下游有望实现量利双增

2021 年及今年一季度，在上游价格压力下，国内分布式光伏新增装机同比增长分别为 88.7%、215.7%，彰显高组件价格容忍度。由于户用光伏低渗透率，组件降价带来新的省份拓展，2022 年将新增 30GW+。

工商业光伏受益电价改革及能耗双控将迎需求拐点，2022 年新增装机有望翻倍至 15GW+。

同时随光伏系统成本的持续改善，分布式运营环节有望实现利润留存，2022 年为户用光伏去补贴第一年，企业系统销售单位净利出现一定下修。2023 年起，随着电价端稳定、成本端光伏系统成本持续优化，分布式开发运营环节盈利能力有望实现反转。